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海翔药业:培南系列快速增长,合作项目有待恢复

发布时间:2011-08-24    研究机构:东方证券

研究结论

公司近日发布2011年中期报告,上半年实现销售收入6.56亿元,同比增长27.16%;实现净利润5641万元,同比增长20.61,合每股收益0.35元。公司同时预计,1-3季度利润增长0-30%。

我们的分析:

培南系列是增长主力国际合作项目有望逐步恢复。由于前期已发布快报,此次中报符合市场预期。从利润增长来看,2011年上半年公司毛利增长2644万,增长主要来自于抗生素业务,其贡献毛利增加额4525万,其中培南系列产品收入增长78.02%,是增长的主力;克林霉素系列和氟苯尼考系列也保持快速的收入增长。降糖类业务毛利也贡献780万的增加额,主要来自于伏格列波糖和瑞格列奈的增长。而其余业务毛利均有所减少,其中精细化工品项目毛利减少1908万,主要由于其中的国际合作项目上半年出现波动,我们估算BII项目合作减少毛利约2250万。我们认为培南系列仍然会成为明年的增长点,目前来看4-AA的市场价格依然稳定在1400元/kg左右;而考虑到下游客户库存的逐渐消化,预计合作项目收入2011年下半年开始会逐渐恢复。

费用控制良好期权费用影响业绩。公司费用控制良好,其中销售费用676万元,同比增长1.03%。管理费用7717万元,但其中有716万元的期权费用,扣除期权费用增长,管理费用同比增长19%,低于收入增长。我们预计下半年期权费用增速会由于基数效应减少,2010年下半年计提期权费用659万元。

未来业绩增速有望逐渐转好。公司今年虽然增长势头略有放缓,但我们认为公司未来增长前景看好,主要基于如下几点。1.培南系列持续增长,4-AA产能有望完成扩张,下游培南产品预计将逐渐推出;2.新产品线发酵类有望在明年逐渐贡献利润;3.BII合作有望逐步恢复,其他品类国际合作有望获得突破;4.期权影响有望消除基数效应;5.川南公司今年按25%计税,静态看可能影响700多万的利润,如果申请高新成功,所得税因素有望逐渐消除。

增发底价可能提供长期的安全边际。公司的定向增发项目审批工作正在进行,我们估计可能在4季度获得批文。定增对象包括董事长和总经理在内,增发底价21.58元,可以认为是公司长期的价值安全边际。

盈利预测:

我们维持公司2011年0.75元的业绩预测,同时考虑到公司费用控制得当,非培南类二线自营产品增速也较快,国际合作亦有望逐步恢复,向上调整2012年业绩到0.97元(取决于国际订单量原预测0.89元)。长期看,管理层积极,行业趋势向好,公司市值仍较小,具有长期投资价值,维持公司买入评级。

风险因素:国际合作低于预期,产品价格大幅下滑,人民币大幅升值。

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